Меньшее зло: смена главы ЦБ Японии способна вызвать новый суперкризис

В середине февраля стало известно о первой за последнее десятилетие смене руководства в Банке Японии. Вместо Харухико Куроды, чей второй срок закончится в апреле текущего года, пост управляющего директора займет Кадзуо Уэда. Это будет не просто замена одного финансиста на другого: Уэда известен как сторонник пересмотра денежно-кредитной политики в третьей по величине экономике мира. В первую очередь речь идет о повышении ставок, которого Япония уже заждалась. Последствия могут принять тектонический характер как для самой Страны восходящего солнца с ее гигантским долгом, так и для всего остального мира. Подробности — в материале «Известий».

Антикризисная модель поведения

Япония превратилась в страну околонулевых ставок ЦБ задолго до того, как это стало мейнстримом. Еще в середине 1990-х Банк Японии, борясь с рецессией после краха рынка недвижимости, а потом длительной стагнацией, опустил базовую краткосрочную ставку ниже 2% (немыслимое дело в те времена), а к концу десятилетия и вовсе довел ее до нуля. В дальнейшие кризисы и периоды подъемов (в японском случае не очень значительные) ставка держалась на нулевом или даже отрицательном уровне. США к этому пришли в 2008 году, Евросоюз — в начале 2010-х. Все они последнее десятилетие испытывали примерно те же проблемы, что и Япония еще 25–30 лет назад.

Причин для 30-летней стагнации называлось множество, включая демографическую ситуацию, исчерпание экспортно ориентированной модели, склонность японцев к сберегательной модели поведения и даже национальную культуру в целом. Но факт остается фактом: избегать дефляции, кризиса ликвидности и слишком сильного укрепления иены удавалось только за счет этих экстренных мер, которые, как часто бывает, стали постоянными.

В 2016 году была введена корректировка прежней политики, которая на самом деле означала удваивание усилий в направлении попыток разогнать «хорошую» инфляцию и тем самым запустить экономический рост. Просто низкие ставки и скупку облигаций (количественное смягчение) сменила политика контроля кривой доходности (ПККД).

Делалось это так: краткосрочная ставка оказалась в отрицательной зоне (–0,1%), но одновременно был определен целевой показатель для популярных 10-летних облигаций, для поддержания которого Центробанк проводил интервенции. Это последнее значение было установлено на отметке 0%. Целью политики было накормить волков и сохранить овец, то есть обеспечить, с одной стороны, доступ банков и компаний к дешевой ликвидности, с другой — не разорить сверхнизкой ставкой облигации с большим сроком погашения (на чью доходность влияют десятилетние бумаги), пенсионные фонды и других сберегателей.

Валютное цунами

Всё это довольно успешно работало первые годы и даже, вкупе с усилиями правительства под руководством покойного премьера Синдзо Абэ, привело к некоторому оживлению экономики. «Абеномика», как назвали эту модель неограниченного финансового стимула, не была мертворожденным проектом. Пока не пришла пандемия, а за ней — инфляция, смешавшая все карты.

Банк Японии, который к инфляции стремился все эти годы, поначалу не предпринимал никаких действий по ее сдерживанию, в то время как ФРС США уже била в набат, начав повышать ставки и прекратив количественное смягчение. Позже эту линию разделил и Европейский центральный банк, пусть и более осторожно. В период, когда большинство центробанков мира стали бороться с инфляционной волной, Токио был практически безучастен. Действительно, на первых порах инфляция в Японии была слабой и на фоне беспрецедентного за последние 40 лет повышения цен по всему глобусу почти незаметной.

Тем не менее в 2022 году Япония столкнулась с проблемой обесценивания иены. В ситуации высоких цен на энергоносители страна, критически зависимая от импорта, не могла себе позволить курс валюты значительно слабее 150 иен за доллар, а разница между ставками в Японии и США намекала именно на это развитие событий. Таким образом, Банку Японии была поставлена вилка: либо он защищает низкие ставки, либо иену.

Стратегия Харухико Куроды, уходящего в отставку в апреле главы ЦБ, заключалась в том, чтобы этот период просто перетерпеть, так как, по его мнению, рано или поздно инфляция за рубежом пойдет на спад, будучи по своей натуре временной. Тем более что в Японии до поры до времени не реализовывался сценарий быстрого роста цен. Но наступил 2023 год, и уже в феврале инфляция разогналась до отметки в 4%, что в два раза больше установленного центральными банкирами таргета.

Смягчать дальше некуда

Теперь на сцену выходит новый глава ЦБ: Кадзуо Уэда. 71-летний профессор вообще не рассматривался в качестве серьезного кандидата на смену Куроде. Однако в конечном счете выбор пал именно на него. В прошлом июле он написал колонку в японском издании Nikkei, в котором намекнул, что монетарная политика страны должна быть другой: бесконечное смягчение рано или поздно пора прекращать. Это нарушение общеяпонского финансового консенсуса. И то, что такой человек возглавит главный регулирующий орган страны, стало сенсацией. Только на одну эту новость инвесторы отреагировали повышением курса иены на 1%. Уэда поспешил успокоить рынки, заявив, что не будет совершать резких шагов, но беспокойство по-прежнему сохраняется.

В чем состоит главная проблема? Инфляция в нынешнем виде не только подрывает иену, но и буквально уничтожает сбережения японских пенсионных фондов, которые в основном инвестируют в активы с фиксированным доходом. Для страны с максимальной долей пенсионеров в мире это колоссальная опасность. Далее есть угроза и для общей финансовой состоятельности Японии. Нынешняя политика в основном направлена на аккумуляцию совершенно невероятных долгов. Общее отношение госдолга к ВВП на конец 2022 года составило 265% (уверенное первое место в мире), из которых примерно половина приходится на Центробанк. Кажется, сейчас наступил «час расплаты»: многочисленные атаки спекулянтов на иену показывают, что инвесторы наконец-то задались вопросом о жизнеспособности такой модели. Учитывая градус финансовой и геополитической турбулентности в мире, эти вопросы будут поступать всё чаще и чаще.

Однако в том-то и заключается трудность нынешней обстановки, что Токио не может просто взять и повысить ставки хотя бы до половины уровня ФРС США. Что произойдет в таком случае? В период мягкой монетарной политики инвесторы триллионами выводили деньги из Японии в активы других государств. Увидев, куда более привлекательную доходность со стороны японских облигаций, они начнут настоящий финансовый «анабасис». Надо понимать, что японские государственные бумаги долгое время считались даже привлекательнее американских с точки зрения надежности.

Отток японской ликвидности домой станет удавкой для финансового рынка других стран. Очень слабую демоверсию этого процесса показал ЦБ Швейцарии, несколько лет назад отвязавший франк от доллара и позволивший ему укрепиться сразу на несколько десятков процентов. На рынках началась паника. При этом сравнивать масштабы швейцарского или японского рынка просто смешно. Только на первом этапе это может вызвать шок, сопоставимый с крахом Lehman Brothers в сентябре 2008 года. Для самой Японии это с высокой степенью вероятности может означать коллапс национального рынка акций (все его инвесторы рванут скупать гособлигации) и, вероятно, немедленную рецессию.

Таким образом, выбор у Кадзуо Уэды невелик. Речь идет о двух видах зла, где будет непросто даже определить меньшее — настолько оба огромны. К тому же есть сомнения, что политику удастся сменить без помянутых «резких движений». Даже крошечное изменение таргета по доходности облигаций, предпринятое несколько месяцев назад, вызвало сильные волнения по всему глобальному финансовому сектору.