Когда имеет значение баквардация и как понимать негативные ставки лизинга золота

Баквардация стала предметом страстных дискуссий  в блогосфере в конце июля - начале августа и, на первый взгляд, может показаться теоретической концепцией, не имеющей отношения к реалиям биржевой торговли.

На самом деле это не так, потому что она является потенциальным источником прибылей для владельцев золота. С другой стороны ей частенько придают слишком большое значение.

Баквардация – это когда будущая цена меньше, цена спотовая (с поставкой в течение 24 часов). Возьмите пример долгосрочного инвестора в золото, который собирается продавать через пару лет, когда цена достигнет пика.  В один прекрасный он замечает, что цена на золото с поставкой через полгода котируется на бирже COMEX на уровне $1150 за унцию.  Инвестор звонит местному монетному дилеру и узнает, что тот готов купить его золото по $1200 за унцию. Что ему сулит такая баквардация? См. упрощенный пример расчетов.   

Отправка 100 унций золота дилеру обойдется ему в $100 и он получит $120 тыс. Из полученного он передает $20 тыс своему брокеру в качестве минимального уровня средств на счете (margin) и добавляет еще немного для страховки от флуктуаций. Затем он покупает фьючерсный контракт на $1150 и платит за услуги брокера $50. Оставшиеся $100 тыс он кладет в банк на полгода под 0,5%. На момент погашения контракта он требует поставку и выплачивает $50 за услуги брокера и $100 за доставку. Его прибыль = $4950, и вычисляется так:

* Продажа золота: +$120 тыс
* Покупка золота: -$115 тыс
* Процент по вкладу: +$250
* Стоимость услуг брокера и доставки: -$300.

Очень неплохо. Через полгода он все еще владеет физическим золотом и к тому же заработал дополнительно в ожидании окончательной продажи через два года. Почему бы не воспользоваться таким шансом?

Другими словами, ему предлагают продать золото сейчас и поверить бирже, что она продаст ему золото в будущем дешевле. Инвестор обменивает свое сегодняшнее физическое золото на право потребовать золото в будущем по фиксированной цене. Он берет на себя контрагентский риск с COMEX и лицом, занимающим короткую позицию на другой стороне контракта.

Конечно, в реальности такой большой разницы между сегодняшней и будущей ценой обычно не бывает, потому что большие и энергичные игроки первыми замечают возможность заработать.  Они продают и тем самым понижают цену покупки в $1200 и покупают шестимесячные фьючерсы, увеличивая цену в $1150, в конце концов, закрывая ценовую разницу.  Это называется арбитраж.

Но если вы все-таки видите такую большую разницу в ценах (спред), то это значит, что большие игроки не заинтересованы. Брешь между спотовой и будущей ценой говорит нам, что COMEX не доверяют, и считают, что они не получат свое золото в будущем. Баквардация говорит, что люди не хотят расставаться со своим золотом даже на короткий срок. 

Один из ведущих экспертов по баквардации Том Забо (Tom Szabo) резюмирует это следующим образом: «Давайте поговорим в том случае, когда баквардация велика, и арбитраж присутствует, но никто все равно не хочет пытаться на этом заработать. Это будет действительно нечто поразительное»! 

Например, если сегодняшняя цена равняется $1200 и полугодовая цена - $1199,25, то, возвращаясь к нашему простому примеру, размер прибыли составит $25.  Технически – это прибыльная баквардация. Но захочет ли кто-нибудь тратить время и энергию на продажу золота, покупку фьючерсов и организацию поставки, чтобы заработать $0,25 за унцию?  

Поэтому баквардация имеет значение только если размер прибыли значителен и никто не желает эту прибыль заработать, то есть она имеет продолжительность во времени. Любая другая баквардация – это просто рыночный шум и не имеет информационной ценности.

* * *

Как понимать негативные ставки лизинга золота

Отчетность Лондонской ассоциации участников рынка драгоценных металлов (LBMA), касающаяся негативных ставок лизинга на драгоценные металлы часто неверно толкуется комментаторами, которые делают из данных в ней содержащихся, неправильные выводы.  

В реальном мире стоимость займов в золоте никогда не бывает негативной – слитковые банки не будут вам платить, чтобы вы взяли взаймы золото. Некоторые кредиторы поддерживают минимальную ставку ниже которой они не опускаются. Ведь вы не станете рисковать, отдавая в лизинг одну тонну золота с рыночной стоимостью $37 млн без обеспечения по ставке 0,1% на три месяца, чтобы заработать $9 400?

Так почему же LBMA показывает негативные ставки в своем отчете? Начнем с того как рассчитывается лизинговая ставка:
Ставка лизинга = LIBOR – GOFO (форвардная ставка золота)

Во-первых, ставка лизинга рассчитывается из этих двух индикаторов, LBMA не просит своих членов предоставлять сами лизинговые ставки, то есть правильность ставки базируется на достоверности LIBOR и GOFO.  Но если посмотреть, как эти два индикатора определяются, то мы увидим несколько отличий:  

1. Они устанавливаются в разное время – данные по GOFO подаются в 10.30 и устанавливаются в 11 утра, тогда как данные по LIBOR подаются между 11.00 и 11.20 часами утра и устанавливаются несколькими минутами позже.  

2. На разных сторонах - GOFO – это ставка, «по которой Крупные Участники Рынка отдают золото взаймы по свопу против $», что подразумевает использование ставки на покупку $. Для LIBOR банки просят ответить «по какой ставке вы бы взяли деньги взаймы, если вы запросили, а затем приняли межбанковский займ на рынке с неплохой ликвидностью», то есть с использованием ставки на продажу $.

3. Разными банками – LIBOR устанавливается 16 банками, GOFO - 8, 6 банков присутствуют в обеих группах. LIBOR не принимает в расчет верхние и нижние квартили до расчета среднего, GOFO не принимает в расчет самое низкое и самое высокое значения. Поэтому возможна ситуация, когда 4 банка определяющие ставку GOFO в LBMA (которую они соотносят со своей оценкой LIBOR), оказываются в положении, где их ставки LIBOR не используются при расчете LIBOR Британской Банковской Ассоциации.  Внутри банка LIBOR и GOFO рассчитываются различными департаментами. 

Это, конечно, мелкие различия, так как мы не ожидаем, что ставки изменятся слишком сильно с 10:30 до 11:00, возникнет большая разница в спреде между ценой покупки и продажи или банки слишком сильно разойдутся во мнениях о ставках и не принятие в расчет нижних и верхних значений не слишком повлияет на среднее. Однако, когда ставки приближаются к нулю, эти различия могут оказывать влияние. Следует отметить, что появляются сомнения в нужности LIBOR как такового, когда ставки так низки. Суть в том, что GOFO и LIBOR не «выровнены» по отношению друг к другу.  Ставка лизинга – это всего лишь прикидка, которая базируется на двух средних. Поэтому делать выводы из нее надо с осторожностью.